央财智库 | 通信行业深度研究：聚焦智能制造、智能网联、风电新能源三条主线

一、回顾及展望：旧通信红利渐退，“智造智联+海风新能源”打造新通信时代

1、通信指数走弱，基金持仓持续低迷，传统通信红利消退

2021 年初至今通信板块整体表现一般，跑输电子，跑赢计算机和传媒。截至 2022 年 2 月 16 日，通信（申万） 指数下跌 2.57%，在 28 个子行业中排名第 17，在 TMT 板块中跑输电子（下跌 0.34%，排名第 15），跑赢计算 机（下跌 6.22%，排名第 18）、传媒（下跌 11.62%，排名第 22）。

我们对 2012 年至今 TMT 各子行业的估值情况进行了复盘，横向对比来看，通信行业估值的历史平均水平为 PE_TTM=47，与电子持平（PE_TTM=47），低于计算机（PE_TTM=55），高于传媒（PE_TTM=42）。纵向与自 身历史 TTM 估值对比，通信板块估值中枢处于历史平均偏上水平，21 年来 PE_TTM=51。

2021 年 Q4 机构对通信板块持仓和配置意愿均较低。2021 年 Q4 公募基金通信行业持仓市值 325.92 亿元，机构持仓占比为 0.94%，环比上升 0.07%，仍处于历史较低水平。复盘 4G 周期，2012 年为 4G 行情的启动前期， 2012 年 Q4 通信机构持仓占比为 0.99%，之后通信行业机构持仓占比整体呈提升态势，在 4G 周期的上升行情 前期伴随着两次明显的回调，时间分别为 2013 年 Q4 和 2014 年 Q4，前者因 4G 商用牌照发放完毕，后者因 4G 商用一年，业绩兑现基本结束，之后在 4G 大规模应用推动下通信行业持仓占比显著提升。类比 4G 周期，2019 年 Q2，5G 商用牌照发放完毕后行业持仓占比回落，未来应关注 5G 应用推动带来的板块投资机遇。

2、新通信接棒，5G 投资时钟向“智造智联+海风新能源”等赛道转动

5G 基站建设稳步推进，共享共建初见成效。据工信部消息，2020年全国移动通信基站总数达 931 万个，全年 净增 90 万个。其中 4G 基站总数达到 575 万个，城镇地区实现深度覆盖。5G 网络建设稳步推进，2021 年 5G 基站积极推进，截至 2021 年，我国 5G 基站总数达到 142.5 万站。据中国联通 2020 年推介材料显示，截至 2020 年底，“联通+电信”合作后双方节省资本开支累计已超过 760 亿元，并有效促进了双方网络竞争力和价值的高效 提升。同样，“移动+广电”也进行优势互补，各取所取。根据双方签订的 5G 共建共享合作框架协议，双方将充分 发挥各自的 5G 技术、频率、内容等方面优势，坚持 5G 网络资源共享、700 MHz 网络共建、2.6GHz 网络共享、 业务生态融合共创，共同打造“网络+内容”生态。

5G 套餐和手机用户数不断提升，5G 应用发展基础不断夯实。截至 2021 年底，中国移动、中国联通、中国电信 的 5G 套餐客户渗透率已分别达到 40.42%、48.86%、50.43%。2021 年 12 月， 中国移动、中国电信、中国联通 5G 用户分别达到 3.87 亿户、1.55 亿户、1.88 亿户，移动保持行业领先。同时， 国内 5G 手机出货量也在快速提升，2021 年 12 月底，5G 手机出货量达到 2715 万部，占国内手机出货量 81.3%， 出货量同比增长 49.2%。

二、智能制造&工业互联网：“碳中和”时代，智能制造迎确定性大机遇

我国制造业基数大、自动化水平比较落后，在无法依靠激进式扩大生产规模来增厚利润的情况下，企业数字化转 型降本增效的能力逐步凸显，制造业客户数字化转型意愿明显增强，叠加政策的积极推动，智能制造有望迎来历 史性发展机遇，我们认为，智能制造带来的产业机会主要集中在以下方面：

1）流程型智能制造解决方案提供商：市场空间广阔，发展确定性强，看好全生态布局流程型智能制造龙头企业；

2）离散型智能制造解决方案提供商：下游客户需求旺盛，看好绑定核心大客户的离散型智能制造提供商；

3）基础工业软件提供商：国产替代空间广阔，看好 CAD/EDA 等基础工业软件企业。

1、智能制造是我国未来工业的必然选择

相较于传统的制造业，智能制造有两点明显不同：第一，智能制造的自动化程度更深：智能制造/工业智能化必 须要有更坚实的自动化基础，这一方面要求制造业工厂的工艺自动化程度更完善，另一方面要求设备零部件的精 密程度与稳定性更强；第二，智能制造显著具备数字化、网络化和智能化等不同于传统制造业的特点：在智能制 造的新特点中，良好的通信网络是支撑各工艺间协同与整厂智能制造的基础，在此基础上通过数字孪生等一系列 手段实现真实世界的数字化，并通过智能化软件实现工艺生产柔性化与降本增效的功能。

智能制造整体架构自下而上分为云基础、现场控制、基础平台、工厂数字化平台、业务应用和用户触点等多个层 级，并通过人工智能、大数据、物联网等技术赋能智能制造。其中，云基础负责提供基础算力支撑，包括公有云 &私有云；现场控制作为智能制造的控制中枢，包括传感器和 PLC/DCS 等控制类元器件及工业软件；基础平台 层涵盖了业务中台、数据中台和算法平台等，对上支持各类工厂数字化平台的研发和运行；业务应用层主要是通 过调用各类数字化平台的 API 并进一步打包成服务，最终汇聚到用户触点层面与用户进行人机交互，解决实际 工业中的各类问题。

同时，物联网技术打通了原本孤立的生产环节，令过去海量被忽略的数据重新具备了价值，并通过数据清洗、聚 类与分类等大数据手段对数据进行处理，并最终经过多种机器学习方法对工艺流程建立适当的人工智能模型，一 方面减少了人工参与、提升了工艺流程的自动化和智能化水平，另一方面能够对物料/反应等多个工艺环节进行 精准的控制，提升了整体制造过程的效率。

流程型智能制造与离散型智能制造在概念架构上总体差别不大，两者的主要区别体现在具体的工艺环节、硬件 设备和工业软件等方面。流程行业主要包括冶金、石化、化工等行业，具备工艺流程长、工艺环节多、工艺间关 系复杂与涉及的硬件设备种类繁多等典型特点。一般来讲，流程型行业的设备层除罐体、执行设备、电机、阀门 等各类元器件之外，还需配大量仪器仪表用于参数的采集与工艺过程的监测；控制层主要体现为 PLC、DCS 等 多种控制类设备，在生产过程中扮演“中枢神经”的角色，向下负责控制具体工艺环节的执行，向上对接监控层， 对整体工艺流程的安全性和稳定性进行监控；此外，生产管理层的 MES、PLM、OTS 等工业软件负责对多工艺 环节进行把控，调控整条产线的能耗/生产等多方面指标，并最终通过可视化的手段反馈至企业资源层，通过 ERP/BI/CRM 等信息类工业软件掌握物料、产业链等多方面的商业环节。总体来看，流程型智能制造对工艺的稳 定性和工艺间协同性的要求性高，整体工艺的容错率很低，单一工程的价值量较高，所以流程行业客户对智能制 造提供商的资质/技术/售后等多方面综合实力要求比较严苛。

相较于流程型智能制造，离散型智能制造呈现“小而散”的特点，下游需求多呈点状分布，更需要灵活的智能制 造解决方案来解决实际业务中的痛点。离散行业主要包括电子、机械、家电、汽车和军工等多个行业，设备层涵 盖了机器人、小车、车床等多类不同的硬件设备，一般来讲，由于离散行业的工艺过程相较于流程行业而言较短， 所以大型 PLC/DCS 的应用场景不多，主要以中小型 PLC 进行控制，其次通过感知、执行、运营和决策多个环 节，构成离散行业的整体智能制造解决方案。离散行业生产的产品具有小规模、多批次的特点，柔性生产扮演着 越来越重要的地位，成为离散行业的智能制造的必经之路。

2、政策与市场双轮驱动，智能制造渗透率有望快速提升

多因素共同推动智能制造加速发展，数字化转型成为企业战略发展的不二选择。企业战略发展、行业发展趋势、经济下行压力、市场竞争和人力成本增加等多个因素倒 逼企业做出数字化转型决策，另一方面，伴随着人工智能/大数据等技术的发展，企业数字化转型降本增效的能 力更加明显，能够明显增厚企业的经营利润。目前在我国经济增长进入中速平台和高质量驱动的阶段，经济结构 不断优化、增长动能迅速转变，同时新冠疫情进一步凸显了数字化经营的优势，让企业决策者重新审视数字化转 型对企业的价值与意义。伴随着疫情逐步好转背景下的全球经济复苏，企业未来有望进一步扩大数字化转型方面的资本开支，智能制造有望迎来加速发展阶段。

“双循环”新发展格局为工业软件带来利好。受国际形势变革和疫情影响，我国外循环的发展模式受到挑战，“双 循环”成为发展新格局。工业软件作为“卡脖子”的关键产品，深受国际形势影响，国内高科技企业为预防工业 软件禁用风险，积极寻找国产可替代的工业软件。“双循环”新发展格局进一步为工业软件发展赢得利好政策空 间，在需求内化的过程中给予国内工业软件企业更多与工业企业合作的机会和产品发展进步的空间，工业软件产 业有望迎来快速发展的窗口期。

中国制造 2025 的总目标下，全国稳步推进智能制造和工业软件领域的发展。“十三五”规划以来，各部门出台多 项政策引导行业发展方向，包括《工业互联网 APP 培育工程实施方案（2018-2020 年）》、《制造业设计能力提 升专项行动计划（2019-2022 年）》、《国家智能制造标准体系建设指南（2018 年版）》、《新时期促进集成电路产 业和软件产业高质量发展若干政策》等多个政策。据《“十四五”数字经济发展规划》，我国工业互联网平台应用 普及率计划到 2025 年由 14.7%提升至 45%，《“十四五”智能制造发展规划》进一步明确到 2025 年，我国要 实现 70%的规模以上制造业企业基本实现数字化网络化，建成 500 个以上引领行业发展的智能制造示范工厂；智能制造装备和工业软件市场满足率分别超过 70%和 50%，培育 150 家以上专业的智能制造系统解决方案供 应商；构建适应智能制造发展的标准体系和网络基础设施，完成 200 项以上国家、行业标准的制修订，建成 120 个以上具有行业和区域影响力的工业互联网平台。在政策的不断驱动下，智能制造的发展目标进一步明确。智能 制造是我们坚定看好的大产业方向，未来发展路径清晰，确定性强。

“双碳”政策下流程型智能制造行业业绩确定性强，市场空间广阔。在我国稳步推进“碳达峰”、“碳中和”的战 略背景下，流程型行业作为典型的碳排放行业，碳排放量在全国总碳排放量中的比重高，是优先需要进行节能减 排改造的领域，其中，冶金、石化、化工等流程型行业作为国家的重点支柱产业，具备产业规模大、工艺环节多、 工艺流程长的特点，总体市场规模可观；另外，冶金、石化、化工等行业当前的工艺水平与自动化程度不高，能 耗方面依旧处于粗放式管理阶段，在基于双碳背景下自动化升级/智能制造改造的迫切性强，涉及的工艺环节与 相关硬件设备数量多，流程型智能制造需求空间广阔。

数字化转型显著提升生产效率，智能制造成为制造业发展的必然选择。数字化手段在电子、汽车、机械装备和生物医药中的应用效果显著，在部分生产/管理/检测环 节中能够将 KPI 提高 100%以上，显著提升了制造业用户的整体效率。伴随着以智能制造为代表的第四次工业革 命的进一步深化，我国传统制造业或将重新迎来行业洗牌，智能制造转型缓慢的企业或将在市场竞争中处于劣势、 被进一步挤压利润；在市场利润逐步向智能制造转型成功的制造业集中的行业格局下，智能制造将成为制造业发 展的必然选择。

3、看好全生态布局龙头、绑定大客户企业、基础工业软件企业

国内传统制造业基数大，数字化程度不高，传统制造业数字化转型的市场空间巨大，在市场和政策的双轮驱动下， 传统制造业数字化转型进程将坚定推行，智能制造行业景气度有望持续提高。在智能制造大赛道中，我们更看好 流程型智能制造、离散型智能制造、基础工业软件提供商。

1）流程型智能制造解决方案提供商：市场空间广阔，未来业绩确定性强，更看好全生态布局的流程型智能制造 龙头企业；

2）离散型智能制造解决方案提供商：下游客户需求旺盛，看好绑定核心大客户的离散型智能制造提供商；

3）基础工业软件提供商：国产替代空间广阔，看好 CAD/EDA 等基础工业软件企业。

流程型智能制造龙头企业在核心技术持续突破，国产替代节奏或有望超预期。国产智能制造企业积极投入研发， 在核心技术与产品上持续突破，一方面已经拥有了 DCS/PLC/SIS 等一系列核心工控产品，另一方面正在积极突 破 MES/RTO/APC 等一系列工业软件产品，目前国内流程型智能制造龙头企业综合实力已经跻身世界前列。在 产品端，当前国内的智能制造企业的工业软件具有产品性能好、性价比高与本土化服务等多项优势，伴随着国产 智能制造企业的崛起，流程智能制造国产替代节奏或有望超预期发展。在流程型智能制造领域，我们更看好拥有 PLC/DCS 等核心工控产品，实现从硬件到软件整体布局的企业。我们认为，流程型智能制造至少在未来 3-5 年 内有望持续保持高行业景气度，相关行业充分享受需求扩张与国产替代加速带来的行业红利，充分发挥自身优势， 带动公司业绩长期向好发展。

离散行业智能制造尚处发展早期，下游客户需求旺盛。与流程行业相比，离散行业智能制造需求呈现“小而散” 的特点，需要对下游行业具备深刻的理解。目前，离散型行业客户的数字化转型尚处发展早期，伴随着自动化和 智能化技术的成熟，智能制造在流程行业中提质增效的作用逐步显现，离散型智能制造需求逐步旺盛。在离散型 制造业中，纵深发展更有助于智能制造企业降低边际成本，提升自身的盈利能力，我们更看好绑定大客户的离散 智能制造解决方案提供商，未来伴随着制造业客户的数字化转型需求进一步市场，离散行业智能制造有望迎来高 速发展。

政策持续加码，基础工业软件迎来黄金发展时期。我国基础软件在技术上不断突破，目前 CAD/EDA 等设计类软 件已经具备了部分核心技术，潜在发展空间大。在国家政策不断加码扶持的背景下，国产基础软件快速发展，一 旦能够突破技术壁垒、跻身世界一流水平，就有望在多重利好的共同推动下迅速实现国产替代，业绩有望迎来爆 发式增长。

三、智能网联汽车：汽车智能化大时代开启，汽车电子成长空间广阔

进入到 5G 万物智联时代，全球汽车产业面临新的调整与变革，电动化、智能化、网联化成为汽车发展主要潮流， 在多项国家政策的大力支持下，我国智能网联&新能源汽车有望进入快速发展期，给车载镜头、激光雷达、控制 器、车载模组、连接器等汽车电子细分赛道打开广阔成长空间：

1）车载镜头：车载镜头是智能汽车之眼，短期来看，车载摄像头的需求量提升较快，能够有力提升车载光学镜 头的需求，长期来看，雷达感知系统与视觉感知系统并不是纯粹的替代关系，而是在一定程度上相辅相成、互相 融合，伴随雷达感知系统成本的下降，有望为车载光学镜头打造第二条增长曲线；

2）激光雷达：激光雷达是自动驾驶第二只眼睛，综合性能优异，产业尚处发展初期，伴随技术进步和成本下探 有望逐步放量，带动激光雷达产业链（上游光学&电子元器件、中游激光雷达产品、下游应用）实现高速发展；

3）控制器：汽车集中化发展，为布局智能座舱和自动驾驶“芯片+算法+域控制器”相关企业带来确定性机会，另 一方面，底盘域和车身域依旧存在大量 ECU 需求，为控制器企业带来机会，动力域方面，虽然车企会自主研发 控制器，但 BMS、OBC、逆变器等仍需要大量企业供应，给相关企业提供了确定性机会；

4）连接器：汽车自动化、智能化的发展带动高压、高速连接器的发展，目前尚处于初期发展阶段，国内优质连 接器企业凭借自身的技术壁垒，正不断突破如泰科、罗森博格、安波福等海外巨头的垄断，持续在高压、高速发 力，看好国内企业长期成长机遇；

5）车载模组：车载通信模组是嵌入于 T-Box 车载智能终端内的重要零部件之一，主要作用在于汽车联网，涉及 通信制式以高速率 4G5G 为主，属于车联网系统中不可或缺的环节之一，国内优质模组企业已经占据全球大多 数市场份额，有望率先受益。

智能网联汽车获政策大力推动，渗透率有望加速提升。国家多部委从 2017 年开始针对车联网领域陆续出台相关 文件进行长期规划和指导。2020 年 11 月，国务院发布《新能源汽车产业发展规划（2021-2035）》，要求加快 CV2X 标准制定和技术升级，对未来十五年新能源汽车产业的发展愿景和任务做出规划。期间相继发布《节能与新 能源汽车技术路线图 2.0》、《智能网联汽车技术路线图 2.0》，指出到 2025 年，我国 PA（部分自动驾驶）、CA（有 条件自动驾驶）级智能网联汽车销量占当年汽车总销量比例超过 50%，C-V2X（以蜂窝通信为基础的移动车联网） 终端新车装配率达 50%，并明确了新能源汽车未来发展的技术路线。2021 年 3 月 17 日《国家车联网产业标准体 系建设指南（智能交通相关）》发布，进一步引领并规范车联网产业生态构建。

全球智能网联汽车市场未来增长可观，将迎来快速发展期。根据 IDC 预测，受新冠肺炎疫情冲击，2020 年全球 智能网联汽车出货量预计较上一年下滑 10.6%，约为 4440 万辆，预计 2021 年市场将恢复增长，同比增长约 31%， 达到 5830 万辆，到 2024 年全球智能网联汽车出货量将达到约 7620 万辆，同时 2024 年全球出货的新车中超过 71%将搭载智能网联系统，2020 至 2024 年的年均复合增长率（CAGR）为 14.5%。2035 年全球智能汽车产业规 模将突破 1.2 万亿美元，我国智能汽车产业规模将超过 2000 亿美元。据中国汽车工程学会预测，2025 年、2030 年我国销售新车联网比率将分别达到 80%、100%，联网汽车销售规模将分别达到 2800 万辆、3800 万辆。目前全 球智能网联汽车市场的发展仍处于起步阶段，有望在规模商业化后迎来高速发展。

1、摄像头：智能汽车之眼，需求确定性强

自动驾驶系统分为三个层级：感知层、决策层和执行层。感知层负责收集周围的环境信息并做出预处理，主要包 括环境感知和车辆定位。环境感知包括对不同场景理解，如对红绿灯、车道线、指示牌、障碍物、行人车辆等的 检测和识别，定位则是基于环境感知定位自身所处的环境位置；决策层负责思考指挥，基于感知层的信息，做出 任务规划、行为决策和动作规划；执行层负责精准地执行决策层规划好的动作，如对于油门、刹车、方向等精准 合适的控制。感知层是支撑自动驾驶基础的基础。伴随着无人驾驶技术的逐渐成熟，感知层作为支撑无人驾驶的基础层级，扮 演着越来越重要的角色。

感知层主要是通过摄像头、毫米波雷达、激光雷达、超声波雷达、红外夜视等多种传感 器采集周边环境的数据，用来完成对车辆周围环境的感知识别。通常来讲，由于汽车存在行驶速度较快、周边环 境多变等特点，所以对感知层的提出了更加严格的规范，也进一步对车载传感器的时效性、精确度和故障率等指 标有更高的要求。除传感器之外，感知层还具有高精度地图、V2X 车联网技术等其他技术来扩展智能车的环境感 知能力，并通过与传感器相互补充融合，最终使智能车达到驾驶场景下非常高的安全性要求。

智能汽车的感知层解决方案划分为视觉解决方案与雷达感知方案，基于视觉的感知方案主要是以高清摄像头为 主，通过深度神经网络学习模型进行周边图像识别，从而绘制周边路况，雷达感知方案依靠激光雷达、毫米波雷 达和超声波雷达等设备，通过波的形式绘制车辆周边的物体信息。目前，由于高清摄像头价格适中、性价比较高， 所以各智能车型主要是采用以高清摄像头为主，以激光雷达、毫米波雷达、超声波雷达作为辅助手段的感知层解 决方案。

1、高清摄像头：通过摄像头采集图像，之后通过深度学习模型进行图像处理，构成智能汽车的“眼睛”，优点是性 价比较高和能够比较准确地识别图像，缺点是受光照影响较大、在高速行驶过程中不能准确采集三维信息；

2、激光雷达：发射激光后接受回波并处理信号，绘制物体的三维信息，优点是数据采集的精度高、时效性强、 范围广，并能准确绘制物体的三维信息，缺点是成本较高，并一定程度上可能会受到天气干扰；

3、毫米波雷达：发射毫米波后接受回波并处理信号，受恶劣天气和光线的影响较小，但无法识别物体的细节；

4、超声波雷达：发射超声波后接受回波并处理信号，成本较低，但是无法对中远距离的物体进行测量；

智能汽车的高清摄像头主要能划分为前视、环视、后视、侧视和内视五类摄像头：前视摄像头是 ADAS 的核心 摄像头，涵盖测距、物体识别、道路标线等，因此算法复杂，门槛较高，一般在风挡玻璃、内后视镜处，用于前 向驾驶辅助的摄像头，主要是为了识别前方的道路车辆行人；环视摄像头主要使用多个摄像头的图像进行拼接， 为车辆提供 360 度成像，因为车声周边情况的探测需求，一般安装在车前方的车标或格栅等位置；侧视摄像头 主要是用于盲点监测 BSD，根据安装位置可以实现前视或后视作用，大部分主机厂会选择安装在汽车两侧的后 视镜下方的位置；后视摄像头主要是用于倒车过程中，便于驾驶员对车尾后面影像的捕捉，实现泊车辅助功能；内视摄像头主要应用于 L2-L3 级别的自动驾驶，安装在驾驶员前方，用于对驾驶员的转台进行监测。

车载镜头市场广阔，2030 年国内市场规模有望近 400 亿元。2017-2020 年我国车载镜头出 货量从 1690 万颗增长至 4263 万颗，年复合增长率达 36.13%。根据中国汽车工程学会预测数据，2025 年、2030 年我国销售新车联网比率将分别达到 80%、100%，联网汽车销售规模将分别达到 2800 万辆、3800 万辆。不考 虑非智能车型，假设平均单个车载摄像头 100 元，以每辆智能汽车打造 8 个摄像头预测，则我国到 2025 年车载 摄像头市场规模将达到 2.24 亿个，我们预测车载摄像头市场空间为 196-252 亿元，2030 年车载摄像头市场将 达到 3.04 亿个，我们预测车载摄像头市场空间为 289-380 亿元。

车载镜头需求量大，未来发展确定性强。我们认为，短期内视觉感知系统会显著拉升车载镜头的需求量，并伴随 着各种雷达的降价，车载镜头需求量将会进一步提升：1）以高清摄像头为基础的视觉感知方案在短期内将显著 拉动车载镜头需求量：当前，激光雷达和毫米波雷达为主可以构成雷达系感知系统成本昂贵，相较之下纯视觉系 感知系统拥有更高的性价比，故目前摄像头作为传感器更容易被车企接受。一般来说，智能汽车一般需要配备前 视、后视、环视、内视多方向的摄像头，目前主流车企搭载的摄像头远低于理论数量，短期内在汽车智能化趋势 的驱动下，视觉方案有望显著提振车载镜头需求；2）伴随雷达感知系统的降价，车载镜头需求量将会进一步提 升：雷达感知系统与视觉感知系统并不是纯粹的替代关系，而是在一定程度上相辅相成、互相融合，例如使用激 光雷达的极狐阿尔法 S 华为 HI 车型就需要摄像头 12 个，数量比采用纯视觉系的特斯拉还要多。未来伴随着各 种雷达的降价，雷达感知系统的快速普及有望为车载镜头打造第二条增长曲线，显著提升车载镜头需求。

2、激光雷达：自动驾驶第二只眼睛，伴随技术进步与成本下探逐步放量

技术和成本上，目前各大雷达厂商激光雷达以 TOF 技术为主，其根据扫描方式可以进一步分三类：机械式、半 固态式和固态式，半固态和固态激光雷达价格成本有所降低，也是国内厂商的主要发力点，有望逐步实现降本放 量；另外 FMCW 激光雷达目前体积较大、成本较高，响应较慢等，因此发展较为缓慢，但其具有高灵敏度、长 距离探测、低功耗、抗干扰、即时性好的特点，随着技术成熟，未来相关市场有望进一步发展。

机械式激光雷达：通常采用 360 度旋转式扫描，实现对四周的环境进行物理扫描形成全面的覆盖点云。这类激 光雷达结构复杂，安装要求高，失效时间低，安全系数低，且成本高昂。

纯固态激光雷达：常见的固态雷达分为 OPA 光学相控阵和 Flash 闪光两种，相较机械式无机械转动机构，结构 稳定性高，体积紧凑且成本有所控制。

半固态激光雷达：包括 MEMS 型、转镜型和棱镜型，以 MEMS 为例，可以实现高频扫描，具有体积小，耐久度 高和成本低等特点，但也易受环境震动、温度影响、信噪比较差。

激光雷达综合性能优异，产业尚处发展初期，伴随技术进步和成本下探有望逐步实现放量，带动激光雷达产业链 （上游光学&电子元器件、中游激光雷达产品、下游应用）核心受益。激光雷达国外企业较多，随着国产汽车增 长，国内厂商在半固态和固态激光雷达发力，有望逐步实现降本放量，根据前瞻研究院预测，我国车载激光雷达 行业市场规模在 2026 年有望超过 430 亿元，发展空间大。

3、控制器：智能座舱+自动驾驶域注重“芯片+算法”，其他域对 ECU 仍存大量需求

随着汽车电子的发展，ECU 数量激增，汽车电子分布式 E/E 架构开始向集中式发展。在汽车电子电气架构（E/E 架构）中，其核心部分为电子控制单元（ECU）与 LIN/CAN 总线组成传统的分布式架构，传统单个 ECU 由输入 电路、CPU 和输出电路等三部分组成，并和传感器、执行器、电源共同构成控制闭环，完成某一特定控制功能。因此随着汽车电子的发展，ECU 覆盖的功能不断增加，安装位置延伸至车身各类安全、网络、娱乐、传感控制 系统，导致 ECU 数量激增，2019 年中国汽车 ECU 单车平均装载数量已达 25 个，商用车平均 ECU 装载数量为 35 个，个别高端车型如奥迪 A8，其装配的 ECU 数量于 2013 年就已超过 100 个。ECU 的大幅增加，带动控制闭环增加，架构复杂度（多 ECU 长线束的 空间安排，器件升级）、开发生产成本（开发周期，线束等生产成本）、系统安全和可靠性（多 ECU 间信号流转） 等方面的挑战也随之增加，分布式 E/E 架构开始向集中式发展，通过集中化式的发展，可以减少分布式带来的线 束、器件的冗余和成本增加。

在功能域的划分中，新兴的自动驾驶域和由中控系统集成发展而来座舱域，为目前市场的焦点，重点在于“芯片 +算法”；动力域和底盘域，由于安全按等级要求较高，技术壁垒较高，涉及零部件厂商众多且利益博弈显著，因 此集中化发展较慢；车身域可能实现 ECU 逻辑简化，完成底层 ECU 模块通用化、标准化，平台化发展，并在 数量上有所保持。

自动驾驶域：负责对来自感知信号（摄像头、激光雷达、毫米波雷达等）的图像识别、数据处理等分析计算，是 自动驾驶像 L3 和更高等级发展的关键，其核心在于芯片和算法，多方将参与该领域研发：包括传统整车厂及供 应商，高性能芯片龙头如英伟达、高通、地平线、Mobileye 等，自动驾驶操作系统供应商如华为、谷歌等。

座舱域：作为人机交互的平台，实现集成液晶仪表、中控多媒体及副驾驶信息娱乐一体化的智能座舱，功能与发 展与消费电子有一定的相似性。智能座舱域的高端的芯片目前主要由高通、三星、华为主导。由于其涉及安全等 级较低，成本相对可控，发展速度较快，预计 2025 年全球智能座舱域控制器出货量 有望达到 1300 万套。

动力域：负责动力总成和控制，借助 CAN/FLEXRAY 实现变速器管理、引擎管理、电池监控、交流发电机调节。在新能源车中表现为电控系统、电驱系统下各零部件和功能的多合一发展。这部分安全等级要求高，技术壁垒高， 涉及零部件厂商较多且博弈冲突，如电机、电池模组以及电机控制器等零部件一般由不同厂商供应、整车厂负责 协调各方进行整合装配，因此这部分发展由供应商龙头或是整车厂自研主导。

底盘域：主要负责具体的汽车行驶控制，底盘是指汽车上由传动系、行驶系、转向系和制动系四部分组成的组合， 涉及减震悬挂系统、助力转向系统（EPS）、车身稳定系统（ESC）、电动刹车助力器等。安全等级要求高，需要 符合 ASIL-D 安全等级（ASIL 系列中最高安全等级）。

车身域：依赖大量执行机构完成车身机构控制，域控制器的发展可能会带来底层 ECU 控制逻辑的简化，使得底层 ECU 模块有望通用化、标准化，平台化，我们推断数量上有所保持，同时有利于原本车灯、车门、各类电磁 阀控制器龙头厂商发展标准化产品，形成规模化效应，有望带动车身域 ECU 类型逐步丰富。

目前大部分传统车商按照功能域进行划分，如大众的 MEB 平台，是大众首个模块化传统车平台 MQB 向电动化 进化的平台，并由 MQB 的分布式 E/E 架构向域集成架构逐步过渡。MEB 平台的构建主要围绕 ICAS1、ICAS2 和 ICAS3 这 3 个中央电脑，ICAS1 主要负责车内应用服务，并为 ECU 提供跨网通信能力，包括车身控制、电 动系统、高压驱动、灯具系统、舒适系统等，ICAS2 主要负责支持高级自动驾驶功能，ICAS3 主要负责娱乐系 统，包括导航系统、仪表系统、HUB、智能座舱所有的算法和硬件。

4、连接器：自动化&智能化催生高压&高速大蓝海市场

汽车电动化/智能化，带动汽车高压/高速连接器发展。汽车连接器根据传输功能可以分为电连接器（低压连接器， 高压连接器）及高速连接器。汽车电动化催动高压连接器发展：不同于传统燃油车 14V 以下的工作电压，新能源汽车三电系统要求更大功率 的高压系统支持，如 60V-380V 多的电压等级、10A-300A 多的电流等级传输，高压连接器属于新能源电动车的 完全新增量。汽车智能化带动高速连接器发展：随着车联网和智能驾驶的的发展，需要更多更快的数据流量支持。如车内外摄 像头、各式雷达、车联网等应用，高速连接器不限于动力类型，但在新能源汽车中普及及推广更为明显。

高速连接器市场规模测算：我们根据《智能网联汽车技术路线图 2.0》数据，假设到 2025 年，智能网联汽车渗 透率达 50%，得到 2025 年智能网联汽车将达到 1500 万辆，由于目前高速连接器尚处于初步发展阶段，我们假 设高速连接器单车价值量为 800 元/辆，到 2025 年提升到 1000 元/辆，算出我国高速连接器市场规模有望从 2021 年的 32 亿元增长到 2025 年的 150 亿元，复合增速为 47%。

高压高速连接器具备一定壁垒，国产替代空间大。连接器行业壁垒主要在于工艺壁垒和市场客户壁垒两部分：工艺壁垒：高压连接器主要解决载流能力和散热能力两个问题，其要求产品满足一致性，可满足耐高压、耐高温、 阻抗、抗氧化、导电特性、设计适配度等技术规格；其价值量与屏蔽功能、高压辅助等附加功能叠加相关。高速 连接器主要解决信号衰减、失真和质量稳定性的问题，其要求满足插拔力和电机性能两部分，连接器的信号失真 与接触电阻的压力、面、点、材质、尺寸的管控有关联，若高速信号在金属材质传输中产生激素效应和电学效应， 异常数据问题会导致控制终端会有异常。

市场客户壁垒：在汽车产业链中，整车厂对产品安全性、稳定性和可靠性要求高，对上游供应商准入资格审核严 苛。供应商进入供应商体系的时间比较长；供应商综合能力要求高：需具备产品研发能力、过程管控能力、供货 保障能力、产品试验检测能力、零部件生产保障能力和售后服务能力。上下游合作模式长期稳定。形成了较强的 市场和客户壁垒。从竞争格局来看，在 2019 年全球前十汽车连接器厂商前十中，仍以美国、日本企业为主。泰科、矢崎、安波福 总市占率超 60%。我国国内汽车连接器行业起步较晚，发展起点较低，但新能源和智能网联汽车的发展为国内 企业提供了广阔的蓝海市场，未来发展空间可期。

5、车载模组：汽车智能网联进程加速，车载模组成长动力十足

车载通信模组是 T-Box 重要组成部分，T-Box 车载智能终端是车联网中核心部件。T-Box （车载智能终端）主 要用于采集车辆相关信息如位置、姿态信息、车辆状态等，随后将收集车辆的数据上传到云端并接受云端指令， 进而在车端执行指令。T-Box 是车联网核心通信部件，可以完成汽车联网智能化的基础功能如远程开门、远程定 位等，伴随汽车智能化进程不断发展，T-Box 的能力也在不断优化，在车联网中地位重要。一般 T-Box 由 MCU 处理器、通信模组、C-V2X、定位模块、车内总线控制器、存储器等组成，车载通信模组是嵌入于 T-Box 内的基 础零部件之一，主要作用在于汽车联网，涉及通信制式以高速率 4G5G 为主，属于车联网系统中不可或缺的环 节之一。

车载通信模组分为数传模组和智能模组，两种方案均在新能源汽车具有应用场景。传统的车载数传模组主要功能 在于无线通信，集成芯片主要包含基带芯片、射频芯片和存储芯片等，主要功能在于无线通信；车载智能模组首 先具备传统数传模组的通信功能，支持 5G/4G/3G/2G 的广域网接入，又与传统模组不同，主要芯片为 SoC 芯 片，整合了高边缘计算能力的 CPU/GPU，自带操作系统和自带算力算法这两大特性是智能模组与传统数传模组 最大的区别。

车载模组市场广阔，相关企业均有望分享行业红利。目前国内提供车载通信模组的主要企业主要有移远通信、广 和通、美格智能等：1）移远通信以传统数传模组业务为主，具备先发优势，与众多新能源车厂合作，市占率较 高；2）广和通收购 sierra 发力车载业务，成长速度较快；3）美格智能的车载智能模组主要应用于比亚迪“汉” “唐” 等车型，目前在智能模组细分赛道占据先发优势；4）移为通信主要以两轮车智能化终端产品为主。

四、物联网：5G 时代迎 AIOT&电力物联网盛宴

物联网赛道空间广阔，具备强劲行业贝塔，技术路径的演进将带来价值量的提升，下游应用的爆发将促进需求的 增长，行业成长空间较大；未来，伴随芯片紧缺逐渐改善，国内芯片企业逐步崛起，国产化替代进程加速推进， 物联网行业有望呈现快速成长趋势。物联网下游应用场景众多，碎片化特征显著，我们认为现阶段投资机会主要 集中于三大应用场景：

1）物联网模组：具备“率先受益+最具确定性”， 我们提出五星图谱精选优质模组企业，“技术路径的演进+下游 应用的爆发”将带动模组企业迎“量价齐升”机遇，国内优质物联网企业目前已经在全球占据较大市场份额，成长 为全球化龙头，未来将核心受益；

2）电力物联网：国网和南网“十四五”仍将大力投入，带动电力物联网加速发展，伴随电网投资结构不断优化， 智能化占比和配网侧占比将得到双提升，电力物联网企业弹性空间大；

3）智能控制器：赋能“物”端智能化的核心部件，下游应用消费市场庞大，在“物物相连”时代，发展空间加大， 看好智能控制器白马企业。

物联网自身行业特性决定下游智能应用爆发将按照“分段爆发、循序渐进”的节奏，基本按照下游应用通信距离 由近到远、速率由低到高驱动诞生，可以分为三大发展阶段，驱动力各有不同：

1）近距离通信及 LPWA 驱动阶段：物联网按照通信距离可分为近距离及远距离，近距离通信主要有近场通信和 WLAN，WLAN 包含蓝牙及 wifi 技术，除 wifi 以外，近距离通信均为低速率通信；远距离包含低速的 LPWA（低 功耗广域网）及高速的蜂窝 2/3/4/5G。第一阶段的物联网下游爆发主要涉及低速率通信应用，以 WLAN 及 LPWA 为主，如 POS 机和智能表计，低速业务技术门槛较低，最早爆发。

2）中低速率应用驱动迈向高速应用驱动阶段：第二阶段物联网智能应用的爆发驱动力呈现明显的过渡趋势，由 中低速率驱动，过渡到高速驱动，比如该阶段的智能水表、智能家居热度较高，均属于中低速驱动，主要是由于 中低速技术切入较快，生活实用场景广泛。此外，高速驱动应用初现形态，在消费电子领域已经逐步有搭载 5G 联网功能的笔电，其超高速率、极少卡顿等流畅体验感让用户可以更好的享受笔电带来的工作+娱乐等多种功能， 目前尚未爆发，但已具备量产能力。

3）高速应用驱动阶段：物联网应用爆发后期，主要掣肘因素在于技术难关，高速业务以 5G 为主，主要应用领 域也是如自动驾驶、远程医疗等高精尖领域，对技术要求高，应用爆发也会相应延后。

1、物联网模组：万物智联时代，模组率先受益

（1）缺芯+疫情减缓行业发展速度，今年有望恢复

2021 年以来，受到上游芯片缺货及疫情反复的影响，物联网行业整体发展速度有所放缓，我们预计未来随着芯 片紧缺逐渐改善，叠加国内芯片企业逐步崛起，国产化替代进程加速推进，行业有望恢复快速成长趋势。从连接数来看，2020 年物联网连接数首超非物联网连接数，行业拐点出现，后续受到疫情影响及芯片短缺，物 联网连接数增长曲线出现凹痕，到 2025 年连接数有望超 270 亿，近五年 CAGR 为 19%。

5G 基站建设的逐步 完善进一步夯实物联网发展基础，2020 年全球物联网连接数首次超非物联网连 接数，行业拐点出现，但增长曲线自 2020 年出现凹痕，IoT Analytics 下调 2025 年预测连接数至 270 亿（原预 测值为 309 亿），主要原因是：

新冠疫情影响。受疫情影响，全球多地出现停工停产，导致供应链断裂或原材料缺失，物联网发展进程由此 减速；

芯片短缺。由于周期及疫情等等综合因素影响，芯片供应能力无法满足下游需求，影响万物联网进程，在智 能网联汽车、智能游戏等物联网领域尤为明显。IoT Analytics 最新预测显示，到 2021 年，全球联网 IoT 联网设备终端数量将达到 123 亿个，同比增长 9%， 其中蜂窝物联网终端现已超过 20 亿；到 2025 年，物联网连接数有望超过 270 亿，2020-2025 复合增长率为 19% （2020 连接数由 117 亿下调至 113 亿）。

我国运营商物联网连接数发展良好，受疫情冲击较小，三大运营商连接数合计占全球近 75%份额。全球运营商 的蜂窝物联网连接数不同程度受到疫情影响，由于我国疫情管控能力强，在短期受影响后即恢复正常的连接数发 展速度，截至 2021 年 H1，全球蜂窝物联网连接数达到 20 亿台，同比增长 18%，其中我国三大运营商连接数加 总份额占据全球近四分之三，中国移动、中国联通、中国电信同比增长分别为 12%、23%、42%。随着全球疫情的逐步常态化发展，以及上游芯片等原材料短缺状况的缓解，我们判断物联网行业未来仍将保持 高速发展态势。

芯片供应紧张情况逐步缓解，各大模组厂商三季度存货环比新增量显著减少，随着今年芯片紧缺进一步改善， 未来有望恢复正常供应秩序。上游缺货现象自年初延续至今，对整个行业影响深重，各主要模组厂商纷纷备货 原材料应对上游短缺，存货规模进一步扩大；但自 2021 年三季度来上游芯片供应情况出现边际改善，反映在 模组厂商的存货环比新增量显著减少，我们预计 2021 年四季度及 2022 年芯片紧张有望得到进一步缓解，物料 供应秩序将会逐步恢复正常。

（2）五星图谱精选优质物联网模组企业

模组是物联网产业链中“率先受益+最具确定性”的环节，位于产业链最底层感知层将率先享受行业发展红利，且 任何物联网终端都需要模组，随着物联网连接数的大幅增长，模组需求端有望持续爆发。我们判断，2022 年模组 下游需求最大爆发点为智能联网汽车，车载模组市场空间广阔。物联网模组赛道空间广阔，具备强劲行业贝塔，我们提出“1+2+2”五星图谱寻找具备阿尔法的优质模组企业。

五星图谱包含了我们对模组行业的三大判断：

1）模组企业的 2 大核心机会点来自于“技术路径的演进+下游应用的 爆发”，带动模组企业迎“量价齐升”成长机遇；

2）未来模组企业的核心竞争将体现为“全生态战略部署能力（综 合软实力+攻克新业务能力）”；

3）对于模组企业的追踪，“营收增速+毛利率”为两大核心观测指标。

判断一：模组行业具备两大核心机会点

我们判断模组企业的 2大核心机会点来自于“下游应用的爆发+技术路线的演进”，前者为市场空间扩大提供潜力， 后者为模组价值量提升提供支撑。物联网应用爆发呈现点阵状逐步爆发模式，以智能网联汽车等为代表的应用领 域有望爆发，将率先带动模组出货量的提升；此外，2G3G 加速退网，4G 逐步向 5G 升级，为行业大势所趋，技 术路线的演进使得模组行业有望迎来价值量提升的新机遇。

空间：物联网行业空间广阔，下游应用层出不穷

模组与连接数具备一一对应的关系，模组需求最具确定性，未来百亿连接数对应模组空间将破 115 亿美元。模组 与连接数存在强对应性，不同种类的物联网终端必须借助模组进行通信，物联网发展，首先会带动模组出货量的 抬升。根据 Counterpoint 预测数据，从出货量来看，2020 年全球蜂窝模组出货 2.65 亿片，预计 2024 年出货量超 7.8 亿片，2019-2024 年 CAGR 为 22.63%；从市场规模来看，2019 年市场空间为 36 亿美元，预计 2024 年全球市 场空间将达到 115 亿美元，2019-2024 年 CAGR 为 26.15%。模组海内外市场格局空间广阔，参与玩家凭借自身 实力、依据公司战略锁定对应垂直领域，共同享受行业高速发展红利。

价值量：2G3G 加速退网，4G 逐步向 5G 升级，高价值量模组占比进一步提升，我们判断，未来模组行业整体 价值量有望上升。5G 技术应用相关标准和发展路线不断明确，国内 5G 连接数引领全球。5G 发展在国家政策的大力支持下不断加 速，发展过程中应用标准逐渐明晰，《关于深入推进移动物联网全面发展的通知》中明确指出未来技术发展方向， 强调 2G/3G 转网，加快推进 NB-IoT、4G 和 5G 协同的移动物联网体系。

判断二：挑选优质模组企业主要看全生态战略部署能力

我们判断未来模组企业的核心竞争将体现为“全生态战略部署能力”。模组行业价格竞争激烈，单纯靠卖模组硬 件为生，盈利水平难以大幅提升，在万物智联时代，以模组为入口，纵向延伸产品序列，实现服务升级与转型， 打造全生态战略布局能力有助于提升企业整体价值，夯实核心竞争力。全生态战略部署能力=综合软实力+攻克新业务的能力：其中综合“软实力”主要包含行业 KnowHow、对供应商和 客户的理解、公司内部精细化管理能力等；攻克新业务的能力即逐渐从硬件设备过渡到解决方案设计及平台服务 等。

判断三：两大观测指标跟踪模组企业

对于模组企业的追踪，我们判断“营收增速+毛利率”为两大核心观测指标。营收增速体现模组厂商的市场份额变 动情况，毛利率变动体现模组企业整体盈利能力的变化，观察模组企业两大指标缺一不可。模组企业不能单方面 看重市场份额的扩张，还要平衡低毛利产品与高毛利产品的比例，在维护自身市场地位的同时努力优化产品结构， 提升盈利能力。

2、电力物联网：国网&南网大力投资，配网智能化改造成发力重点

（1）国网&南网资本开支增长，配网成为发力重点

电力物联网是智能电力落地的最确定性领域，伴随南网“十四五”规划的发布，电力物联网加速发展，未来将吸 引更多投资，成长空间广阔。

1）南方电网：南方电网公司印发《南方电网“十四五”电网发展规划》，指出将投资约 6700 亿元，加快数字电 网建设和现代化电网进程，推动新能源为主题的新型电力系统构建。与南方电网的“十三五”规划投资 4433 亿 元对比，“十四五”计划投资额增加 51%。

2）国家电网：国网尚未发布最新“十四五”规划，但在 2021 能源电力转型国际论坛中，国网发布了公司碳达峰、 碳中和行动方案和构建新型电力系统行动方案，指出未来五年计划投入 3500 亿美元（以 12 月 21 日汇率折算人 民币 2.23 万亿）推进电网转型升级，其中研发投入 90 亿美元，用于突破构建新型电力系统的关键核心技术。

（2）智能电网产业链包含五大环节，配网智能化改造为重要环节

智能电网产业链分为五个环节：发电、变电、输电、配电、用电。

上游发电环节包括可再生能源发电（水电、风 电、太阳能、氢能等）以及不可再生能源发电（火电为主），发电环节的智能化主要在于结合工业互联网进行数据分析，最终实现降本增效；

中游是智能电网的各个环节，包括智能变电、智能输电和智能配电，智能变电环节 的智能化体现在借助各类新型技术如机器人巡检等优化提升远距离输电效率，智能配电环节主要指普及 DTU/FTU 等终端物联网应用，同时建立相应的处理平台，进一步促进配电数字化和信息化；

下游涉及到电能终端用户，包 括工业用电、居民用电和商业用电，其智能化体现在智能充换电站、数据中心、5G 基站等的“多站合一”建设。

配电网侧是整个电力智能化的重要环节，智能化改造有望加速，未来空间可期。我国电力系统建设主要分为三个 阶段，目前我国电力系统建设已经从以主网建设为主的二代过渡到全新的第三代，第三代电力系统是以新能源为 主的新型电力系统，重点在于升级配网系统。随着新能源、电动汽车、储能等在配电网大规模并网，配电网阻抗 特性与并网变流器阻抗的耦合问题愈发复杂，配电系统稳定问题将日益突出，持续可靠供电面临困难，各环节的 可观可测可控是重要目标之一。为完成该目标，配网侧的数字化和智能化改造亟待提速，升级变压器、提升能效、 扩容配电网等措施将会陆续落地，在众多改造产品中，将会融合传感测量、运行控制、信息通信等技术，支持分 布式电源、微网、储能、电动汽车的友好接入和需求互动，提高配电网的承载力和灵活性。

（3）电网投资结构不断优化，智能化占比和配网侧占比双提升

一、智能化占比提升：“十四五”数字化改造成主流

“十四五”规划加强电网数字化改造，电力信息化提速发展。在“十三五”期间，电网投资主要集中于主干网及 特高压领域，我国电力主干网络发展历史较早，至“十三五”期间得到进一步完善，2020 年实现全面建成“坚强 智能电网”。到“十四五”期间，电力物联网成为新趋势，数字化改造成为主流，信息化和智能化的投资有望进一 步提升。

二、配网占比提升：配网智能化改造受到重视

我国电网智能化侧重配网侧投资，为进一步加速提高供电用电可靠性，电网公司积极建设配电智能化。我国电网 存在低负荷率、低运行效率、较大运输损耗等问题，配电智能化可以通过降低各环节线损率来提高电网公司管理 效率，从而有效改善其盈利能力。在国网历史智能电网投资中，用电环节占智能化投资的比重最高，达到 31%， 其次是配电环节占 23%。南网“十四五”规划中，除了未来五年总投资相比“十三五”增加 34%之外，明确提到 了十四五配电网建设要达到 3200 亿元，占比接近一半。配电环节是可再生能源的支撑环节，并且靠近负荷中心， 成为智能电网的建设重心。

三、配网智能化空间测算：投资规模接近 3000 亿元

“十四五”期间配网改造是重点，其中智能化空间较大，经过我们测算，预计投资规模将达 2964 亿元。2021 能 源电力转型国际论坛中，国网指出未来五年计划投入 3500 亿美元，且根据产业链调研，配网侧改造是“十四五” 期间重要任务，投资占比将会突破 50%，其中配电网侧预计接近 10%-30%的投资用于智能化改造，因此我们预 计未来五年内配网智能化投资总额有望达到 2964 亿元，市场容量较大。

3、智能控制器：电子设备“大脑”，迎发展新机遇

智能控制器是以智能化的方式控制电子设备的组件，是电子设备的“大脑”。智能控制器是人工智能技术和自动 控制技术的有机集合，在家电等整机产品中扮演“心脏”与“大脑”的角色，是相应整机产品的最核心部件之一。智能控制器一般以微控制器(MCU)芯片或数字信号处理器(DSP)芯片为核心，辅以外围模拟和数字电路，通过计 算机软件程序，实现特定需求和功能。目前公司主要产品聚焦于家用电器智能控制器、汽车电子智能控制器、电动工具智能控制器、智能家居控制器系列产品。

进入供应链核心供应体系壁垒：为成为国际知名终端品牌的供应商，要经过较长时间的市场深耕，通过客户关于 质量、环保、工作环境等方面的标准要求和安全管理体系的考核。除了通过客户内部的供应商评定标准，还要有 客户现场审核或者委托外部认证机构来进行审核。该审核主要程序包括基本情况调查、现场审核、样品审核等。一般从资质审定到成为合格供应商需要 6-12 个月或更久，而一旦通过资质审定，即进入国际大型品牌商的全球 供应链核心体系，与国际品牌建立长久稳定的合作关系。高标准的供应商资质认证，和维持长期稳定的供应商生 产能力，使得新进企业难以进入。

根据前瞻研究院数据，我国智能控制器市场规模已超过 2 万亿元，增速超过 10%，未来行业空间辽阔。2019 年， 全球智能控制器市场规模达到 15462 亿美元，同比增长 7.1%。我国智能控制器市场规模从 15 年的 11,748 亿元 增长至 2020 年的 23,746 亿元，年复合增长率达 15.11%，增速远超全球市场。2020 年，受全球疫情影响，全 球及中国智能控制器市场增速均有所下滑，随着 5G 网络建设、人工智能、物联网行业兴起，预计智能控制器行 业将开启新一轮上涨周期。

从下游细分领域来看，我国汽车电子智能控制器市场规模达 5699 亿元，在智能控制器市场中占比最大约 24%，。其次依次是家用电器占比约 16%、电动工具及工业设备占比约 13%、智能建筑及家具、健康及护理。汽车电子 智能控制器市场受益于汽车电子化和网联化，有望迎来较大幅度增长，智能家居智能控制器市场受益家用电器 智能化升级和传统电器智能化改造，增速有望引领智能控制器市场。

五、通信新能源：海风提速发展，重视海缆等确定性赛道

1、海上风电长期成长，我国有望跃居第一海风市场

在我国，风电包括陆上风力发电和海上风力发电，对应的风电场分为陆上和海上两类。其中，海上风电场包括潮 间带和潮下带滩涂风电场、近海风电场和深海风电场。海上风电的并网由两部分组成：（1）海上风电机组通过 33 或 66KV 的海底电缆连接到海上变电站；（2）海上变电站通过 130-220KV 的海底光电复合缆与陆上变电站相连， 再由陆上变电站将电力输送到电网公司。

我国海上风电项目起步于 2005 年，建立了亚洲第一座海上风电场——东海大桥海上风电场。近年来，我国作为 全球重要的海上风电新兴力量，每年新增风机量由 2016 年的 0.6GW 增长到 2020 年的 3.1GW，5 年来每年新 增风机量 CAGR 达 50.77%，进入高速发展期，至 2020 年末以 50.4%的新增海风装机量占比领先全球位列第 一，海上风电装机量累计达 10.1GW，仅此于英国占全球海风装机量的 29%。根据 GWEC 预测，2021 年我国 海风有望新增 7.5GW，超过欧洲的 2.9GW 成为第一海上风电市场。

2、三大核心驱动力推动我国海上风电提速发展

我们认为，我国海风发展具有以下三大推动力：

1）政策补贴端：平价政策带来抢装潮，后续省补有望接力国补 推动平价过渡；

2）供需端：我国东部沿海省份用电负荷大，海风资源丰富，开发潜力巨大；近期沿海省份出台 多项海风规划政策超预期；

3）成本端：海风产业链长，降价空间多；风场的规模化和风机的大型化，原材料整 体企稳或下降、大兆瓦、漂浮式、柔性直流输电等技术进步，都将有望带来海风建设成本的降低，从而促进平价 推进，带动需求端增长。

国补取消后，地方有望以省补接力，推动海风项目平稳过渡平价。以广东为代表，2021 年 6 月，广东省印发《促 进海上风电有序开发和相关产业可持续发展的实施方案》，提出自 2022 年起将对省管海域内未享受国家补贴的 项目进行投资补贴，并网价格执行广东省燃煤发电基准价，推动项目开发由补贴向平价平稳过渡。2021 年 12 月 27 日，据国家发展改革委官网消息，27 日《江苏沿海地区发展规划（2021—2025 年）》正式印发，对江苏沿海 地区中长期产业发展做出规划，强调大力发展包括海上风电在内的海洋经济发展轴。

我国能源分布与需求呈现逆向关系，能源资源上如煤炭等北多南少，石油西富东贫，而东部沿海地区用电负荷则 巨大，集中于东部沿海地区（福建、浙江、山东、江苏和广东五个省份为主）的海风资源丰富，其建设发展可以 有效补充东南沿海持续增长的用电量需求和能源使用转型。根据文献《中国近海的风能资源》统计，从粤东到浙 江中部近海年平均风速达 8m/s，台湾海峡最大 8-9m/s，浙北到长江口 7-8m/s，江苏近海 6.5-7.5m/s，渤海和黄 海北部为 5.8-7.5m/s。根据海上风能资源普查成果，中国 5 到 25 米水深，海上风电开发潜力约 2 亿 KW。50 米 水深 70 米高度的海上风电开发潜力约 5 亿 KW。东南沿海海风资源具有能量效益高、发电效率好；湍流强度小、 风切变小，受地形、气候影响小；受噪音、景观、电磁波的限制少；不占用土地资源等优点，也作为我国将大力 发展的可再生能源的必然选择。

2021 年 10 月 12 日，浙江省 680MW 规模海风项目开标，其中，中广核象山涂涂茨海上风电场风机采购项目平 均报价为 4443 元/kW，最低报价 3830 元/kW；华润电力苍南 1 海上风电项目风机（含塔架）报价为 4562 元/KW （含塔架），最低报价 4061 元/kW（含塔架）。对比 2020 年国内海上风电机组采购 7000 元/kW 左右的均价，招 标价格降幅达 40-50%。以本次招标为例，此次降价除了来自于非一线厂商的竞价投标，也反映了风机大型化（华 润招标的预计投标机型主要以 5-8MW 机型为主），海风基础及塔筒的单位千瓦成本有望大幅下降；风电场大规 模化（华润的苍南项目容量达 400MW），摊薄各项成本。

3、海缆产业：行业壁垒高，企业先发优势明显，竞争格局稳定

海底电缆是用绝缘材料包裹的导线，敷设在海底用于连接各实体实现电信传输。在海上风电系统中包括：海上风 电机组通过 33 或 66KV 的海底电缆连接到海上变电站；海上变电站通过 132-220KV 的海底光电复合缆与陆 上变电站相连。海缆敷设主要包括电缆路由勘查清理、海缆敷设和冲埋保护三个阶段。

目前我国的海缆市场竞争格局较为稳定，随着我国海上风电项目的海缆招标正向“制造+敷设”整包模式转变，具 备整包能力的海缆企业在中标项目过程中将更具竞争力。受益于整个海风行业的加速发展，特别 2020 年至今的抢装潮，海缆行业市场规模也同步增长，据华经产业研究 院统计，2020 年我国风电海底电缆行业市场规模为 60 亿元，同比上涨 53.85%，年均复合增长速度为 79.48%， 预计到 2025 年将达到 254 亿元的市场规模。

4、储能：重点关注通信储能配套设施企业

储能根据能量转换的不同方式可以分为物理储能、电化学储能和其他储能方式，其中抽水蓄能为主导，电化学储 能发展迅速，成为关注重点：物理储能：包括抽水蓄能、压缩空气蓄能和飞轮储能等，其中抽水蓄能具有容量大、度电成本低的特点，是目前 应用最多的物理储能方式；电化学储能：包括锂离子电池储能、铅蓄电池储能和液流电池储能，其中锂离子电池循环特性好、响应速度快， 为电化学储能主流；其他储能方式：包括超导储能和超级电容器储能等，目前制造成本较高、应用较少。

根据 CNESA 统计，截至 2020 年底，全球已投运的储能项目累计达 191.1GW，同比增长 3.4%。其中抽水蓄能 以 172.5GW 的规模位列第一，占比 90.3%，同比增长 0.9%；电化学储能新增 4.7GW，超 2019 年新增量 1.6 倍，累计规模达 14.2GW，占比 7.5%，电化学储能中，锂离子电池以 13.1GW 占据主流。

5、光伏：重点关注布局逆变器、配电柜等通信企业

光伏发电的产业链可以分为主要由光伏电池相关原材料组成的上游；主要为电池片、电池组件生产企业和系统 集成企业构成的中游；下游为光伏发电应用领域，包括分布式光伏发电和集中式电站。

在全球 “碳中和”与“碳达峰”的大环境下，光伏产业作为新能源快速发展。我国光伏累计装机容量由 2013 年 的 19.42 GW 增长到 2020 年的 252.8GW。2021 年上半年，全国光伏新增装机 13.01 GW，其中， 集中式光 伏电站 5.36 GW、分布式光伏 7.65 GW。截至 2021 年 6 月底，光伏发电累计装机 2.68 亿千瓦。从新增装 机布局看，装机占比较高的区域为华北、华东和华中地区，分别占全国新增装机的 44%、 22%和 14%。2021 年 1-6 月，全国光伏发电量 1576.4 亿千瓦时，同比增长 23.4%。

根据《中国光伏产业发展路线图（2020 年版）》，预计“十四五”期间，全球每年新增光伏装机约 210-260GW，我 国光伏年均新增光伏装机或将在 70-90GW 之间。2021 年上半年光伏发电装机 14.1GW，同比增长 22.6%， 其中分布式新增装机同比增长 97.5%，集中式新增装机同比下降 24.2%，户用新增装机首超集中式，占比最高 42%，成为新增装机主要来源。除了大型光伏电站以外，目前光伏建筑一体化板块（BIPV）还处于初级阶段，国 家能源局综合司下发了《关于提交全县（市、区）屋顶分布式光伏发展试点方案的通知》，紧随其后，全 20 多 个省市发布了 BIPV 相关政策，光伏建筑一体化快速得到了市场的关注。

六、云计算：受益于数字经济，逐步复苏，静待拐点

国家大力推动数字经济的发展，通信尤其是云计算作为数字经济的核心底座有望迎来发展窗口期，虽然从短期 来看，受到上游缺芯、下游新应用尚未爆发等因素影响，云计算产业链历经一波调整，从长期来看，云计算产业 高成长趋势不变。

1）IDC：随着国家严查不合规机房，以及对于能耗的严格管控，IDC 行业供给端持续改善，大量不合规项目被 叫停，一线及周边核心地段大规模优质机房稀缺性逐步显著，从需求端来看，目前较为稳定，还未出现拐点，尚 需静待大流量应用的发展；

2）交换机等网络设备：交换机行业发展相对稳定，从去年三季度开始，交换机行业增速有所回暖，我们判断今 年仍将保持稳定增速增长；

3）光模块：北美云巨头今年资本开支预期仍将维持较快增长，其中脸书预期 22 年资本开支大幅提升，预计资 本支出将在 290 亿至 340 亿美元之间，另外光模块行业有望逐步进入到 800G 时代，但仍需重点观察 400G 价格竞争、硅光冲击等不利因素对行业的影响；

4）云视频：疫情培育了在线视频、在线办公等习惯，长期有望带动云视频行业发展。

云基建产业链历经一波调整期，结合上游芯片和云巨头资本开支情况进行分析，Aspeed 的管理芯片季度营收增 速逐步回暖，释放复苏迹象，国内云巨头资本开支增速由负转正，但百度投入力度较大，国外云巨头资本开支整 体实现较大幅度提升，在国家大力推动数字经济的背景下，我们推测全球云产业链有望逐步迎来拐点，从长期来 看，云计算高成长趋势不变：

1）从上游芯片端来看：全球互联网企业服务器 BMC 管理芯片基本都采购自 Aspeed，管理芯片出货量变动一般 领先于服务器 1-2 个季度，Aspeed 月度营收从 2021 年 2 月份开始逐步改善，环比由负转正为 5.83%，同比维 持正增长水平，其中 8-9 月同比大幅提升至 49.53%、47.75%，10 月同比环比均大幅提升至 88.6%、16.3%， 11 月份同比依旧维持在 33.62%高水平，12 月环比由负转正实现 22%增长，同比增长 32%，2022 年 1 月同比 增速大幅提升至 61%。

2）从国内云巨头资本开支来看：国内三大云巨头阿里、腾讯、百度 2021Q3 资本开支整体为 223.25 亿元，同比 增长 1.06%，环比增长 9.8%。国内云产业链继续回暖复苏：阿里：阿里 2021Q3 资本开支为 126 亿元，同比增长 5.88%，环比提升 15.6%；腾讯：腾讯 2021Q3 资本开支为 70.61 亿元，同比下滑 18.69%，环比上升 1.80%；百度：百度 2021Q3 资本开支为 26.64 亿元，同比增长 76.78%，环比增长 6.73%。

3）从海外云巨头资本开支来看：从北美五大云巨头资本开支来看，总体资本开支持续保持高增长，2021Q1、 2021Q2、2021Q3、2021Q4 整体资本开支分别为 288 亿美元、317 亿美元、349 亿美元、370 亿美元，同比增 长 39%、47%、36%、19%，从环比来看，2021Q4 继续保持了 6%的增长，从海外云巨头对未来的预期来看， 整体乐观：亚马逊：继续投建 AZs。2021Q4 资本开支 165 亿美元，同比增长 25%，环比增长 11.5%；谷歌：保持对谷歌云的投资步伐。2021Q4 资本开支 64 亿美元，同比增长 16.4%，环比略下滑，主要用于基础 设施特别服务器的投资，以支持谷歌服务和谷歌云的增长需求；

云产业链受到上游缺芯、下游需求放缓等多重因素的影响，去年三季度开始回调，目前产业链公司大都处于相对 底部，随着上游芯片供应缓解、以元宇宙为代表的下游应用的逐步兴起，云产业链逐步回暖，建议关注重点关注 云产业链复苏性机会。云基建产业链主要由 IDC（数据中心，给 ICT 设备提供运行环境的场所）、网络设备及配 套（交换机、路由器、光模块、光器件、光纤光缆）、IT 设备（服务器、存储等）等组成，从投资时钟来看，一 般而言，由于 IDC 为重资产业务，建设周期长，所以云巨头一般在 IDC 上会投入持续稳定的资本开支，租用/自 建好 IDC 以后，开始根据业务需求布置整体网络，采购网络设备及配套设施，最后根据业务发展情况，有计划地 采购服务器并放置于 IDC 机柜内，最后在 IAAS 和 PAAS 层基础上发展云通信等应用。

七、运营商：布局 5G 2B 新应用，“估值+盈利”逐步改善

5G 时代，运营商在收入端和成本端均有望迎来改善空间：

1）收入端：随着 5G 用户渗透率提升、5G ARPU 值 提升、外部环境趋缓等，有望重回快增长轨道；

2）成本端：随着 5G 建网节奏平缓、共建共享推进等，将逐步 改善。随着运营商发力产业互联网、云计算等 5G 2B 新产业，有望迎来盈利和估值双升的机遇。

1、ARPU 值呈反转趋势，盈利拐点初步显现

（1）收入端：用户数见顶，深挖高价值客户

用户数饱和趋势使运营商转向挖掘高价值用户。从整体来看，在过去 10 多年里，三大运营商移动业务 ARPU 整 体呈现下行趋势。主要受两方面因素影响，一是响应国家相关提费降速政策的要求；另一方面，运营商通过价格 竞争抢占市场份额，使得 ARPU 不断下降。随着国内移动通信业务渗透率的不断上升，移动业务进入全民拥有 手机的时代，用户呈现低增速状态，市场趋于饱和状态。当下发展阶段，运营商转向深挖用户价值、减少费用补 贴、推广 5G 套餐等措施来提升 ARPU 值，有望带动运营商收入端得到改善。

（2）竞争环境：提速降费压力放缓，恶性竞争趋缓，竞争格局变化

2015 年国务院常务会议提出宽带提速降费的举措，开启了运营商提速降费的周期序幕。从 2015 年开始，运营 商政策变化分为“提速降费”和“良性发展”两个周期。

1）“提速降费”周期（2015 年-2019 年）：2015 年 5 月 13 日国务院常务会议明确提出举措促进宽带提速降费， 开启了运营商提速降费的序幕。三大运营商均积极落实提速降费的政策要求。但从另一方面来说，三大运营商比 拼降费幅度、进行价格竞争的行为也遏制了运营商的盈利情况和发展空间，出现恶性竞争的情况。

2）“良性发展”时期（2019 年下半年-目前）：随着政策重心转向降低宽带和专线平均资费，以及市场逐渐趋于 饱和状态，三大运营商开始转向挖掘用户价值方向，追求高质量增长，不再进行没有秩序的价格竞争。2019 年 9 月停售达量限速套餐，11 月全面停止终端补贴。运营商之间恶性竞争趋缓，竞争格局更有利于未来健康发展。

（3）需求端：5G 时代新应用带来新机遇，有望带动 ARPU 值上行

运营商积极发展新兴业务，5G 时代迎 2B 端新机遇。在 2B 业务端，一方面运营商对新兴科技公司实行大规模 的股权投资；另一方面借助自身产业链优势，联合上下游布局云计算、产业互联网等 5G 新业务，多维度全面发 展、大力创新发展，寻找新的收入增长点。以中国联通为例，中国联通聚焦创新业务领域，公司抢抓数字产业化 和产业数字化发展机遇，推进 “云+智慧网络+智能应用”融合模式，聚焦重点领域，做深做透产品，深化与混改 伙伴和行业龙头的多方位合作，取得了一定成效。

（4）成本端：共享共建有望推动效率提升，降低成本压力

5G 网络的共建共享有利于优化成本端，缓和运营商成本压力。近些年运营商纷纷寻求合作，进行共建共享，并 达成了一定的成效。2019 年 9 月，中国联通、中国电信签署《5G 网络共建共享框架合作协议书》，联通和电信 将合作共建一张 5G 接入网络，采用接入网共享方式，核心网各自建设，5G 频率资源共享，截至 2020 年底，双 方节省资本开支累计已超过 760 亿元，并节省可观的铁塔使用费、网络维护和能耗等运维成本。2020 年 5 月， 中国移动、中国广电签订 5G 共建共享合作框架协议，双方联合确定网络建设计划，按 1：1 比例共同投资建设 700MHz 5G 无线网络，共同所有并有权使用 700MHz 5G 无线网络资产。运营商共建共享有望发挥 5G 技术、 频率资源等方面的优势，集约高效地实现 5G 网络覆盖，减轻成本压力。

2、估值位于低点，市场预期有望逐步改善

横向比较来看，三大运营商估值均处于行业偏低水平，估值远低于国外同等龙头运营商平均水平。国内运营商 ROE 水平较低，提升空间较大。

海外主流运营商 ROE 水平整体高于国内运营商，主要是由于权益乘数和销售净 利率相对较高，Verizon ROE 显著高于其他运营商，2020 年 ROE 为 27.55%，权益乘数为 4.71，销售净利率为 14.30%。

国内运营商中，中国移动的 ROE 最高，2020 年为 9.57%，主要得益于较高的净利率；中国电信的 ROE 在 5.82%，中国联通近两年 ROE 增长至 3.86%，但总体来看，我国运营商的 ROE 整体水平低于全球主流运营商。随着基本面向好，运营商在盈利能力、利润率等方面超出市场预期。另一方面，运营商积极拓展新兴业务， 多维度全面发展。在 5G 时代，三大运营商有望迎来价值重估。